人性与市场对决：SEC的内幕交易调查

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　　文/卓继民

　　六月中下旬以来，国内、外资本市场相继爆发出涉及内幕交易的数起监管案件，一时间，内幕交易成为资本市场的热点。先是6月20日，中国证监会公布严肃查处发行部处长李某违纪违法问题；紧接着 6月23日，奇虎360宣告私有化引发了美国证监会(SEC)对某中国公民涉嫌内幕交易的起诉；然后是6月26日，美国法院对高通前高管汪某内幕交易案作出刑事判决。 华人因内幕交易被SEC 或者美国司法部起诉的案例并不少见，通过盘点这些历史案例，我们不仅可以了解SEC 近年来在打击内幕交易方面最新情况、体会人间百态、感悟人性使然，更重要的是可以从中发现，铲除内幕交易这一毒瘤对资本市场诚信建设的重要性和实现这一目标的艰巨性。

　　案件盘点，看人间百态

　　通过SEC 网站所提供的公开信息，我们盘点一下那些被SEC 调查并起诉的、涉及中概股公司或华裔的内幕交易案件：

　　l2015年6月26，高通公司前执行副总裁兼全球商业运营部总裁汪某因内幕交易、洗钱和妨碍司法等罪名被法院判处有期徒刑18个月，并处罚款50万美元。汪某已于去年7月承认从事内幕交易，非法获利24万美元，其并说服了他的股票经纪人和兄弟帮助掩盖这一骗局，他的股票经纪人也承认合谋妨碍司法和洗钱，并将于2015年7月17日被宣判，此前美国司法部已对汪某的兄弟已发出了通缉令；汪某从落后的农村走出，从安徽大学到人民大学法学硕士再赴美留学弗吉尼亚大学获法学硕士，而后进入美国顶级律师事务所，再就职高通不断晋升，被誉为“跨国公司华人高管第一人”； 2013年9月23日SEC 和美国司法部分别同时起诉被告，媒体报道称SEC 此举是“杀猴儆鸡”。

　　l2015年6月23日， SEC对一名中国公民H提及诉讼，指控其涉嫌利用奇虎360私有化方案进行内幕交易，获利超100万美元。目前，该投资者的股票经纪账户已被冻结，有媒体报道指出此被告是四三九九网络股份有限公司董事长兼总经理；奇虎360私有化的信息是于2015年6月17日公布，没想到SEC 竟然在一周左右时间锁定并起诉内幕交易，不能不说是神速。

　　l2015年4月29日， SEC起诉两名中国人涉嫌在58同城和赶集网并购交易过程中涉嫌内幕交易，而这起并购交易是2015年4月14日才正式对外公告， SEC 在不到两周时间内锁定内幕交易并提出诉讼。

　　l2012年10月12日，SEC公告称，已与香港Well Advantage公司就“中海油-尼克森证券内幕交易案”达成和解，被告已同意支付总额为1400多万美元的非法获利和罚款。Well Advantage系中国富豪张某的个人海外投资公司；2012年7月27日SEC提及诉讼，称于2012年7月19日和7月22日被告大笔购入尼克森公司股票，被告于2012年7月23日中海油公布对尼克森收购交易抛售这些股票，所有被告非法获利超过1300万美元，其中Well Advantage公司非法获利超过700万美元。

　　l2012年4月4日，SEC 对6名中国人提及诉讼，指控他们在众品食业私有化交易中内幕交易，全部嫌疑人获利超920万美元，目前这6名嫌疑人的账户均已被冻结；这是又一起中概私有化过程中爆发的内幕交易；而这起中概私有化公告的时间是2012年3月27日，又是仅仅一周左右时间SEC 就快速锁定内幕交易嫌疑人并提及诉讼。

　　l2011年12月5日， SEC 起诉四名中国人在环球雅思被培生教育集团并购私有化退市中涉嫌内幕交易，涉案金额约270万美元；而该起并购是在2011年11月21日宣布的， SEC 在两周左右时间锁定涉嫌内幕交易人员，并提起诉讼。

　　l2007年5月10日， SEC 起诉大摩华裔分析师王某和其在ING 的丈夫陈某从2005年12月到2007年3月期间涉嫌系列内幕交易；这对华人年轻夫妇在2007年5月被联邦调查局逮捕，随后被保释；他们的儿子于6月出生；9月夫妇对共谋罪和内部交易罪认罪，夫妇俩被判一年半有期徒刑，法官进行判决后，允许他们先后服刑，以便能够轮流照顾幼子；法官还判决他们上缴61.1万美元赃款；法官表示，这一案件的唯一解释即是当事人的贪婪。

　　l2007年5月8日SEC 起诉一对香港夫妇涉及新闻集团收购道琼斯的内幕交易，被告从未买过道琼斯股票，但却在4月13至30日间买进了41.5万股道琼斯股票，而其当时已获得关于新闻集团即将提出收购的“重要的非公开信息”；道琼斯股价在新闻集团收购要约公布前一个交易日收于36.33美元，但在5月1日公布后则跳涨至55美元上方，5月4日，被告抛售总价值约2千3百万美元的股票，非法获利接近820万美元，美国道琼斯公司董事、香港东亚银行主席李某疑泄漏并购消息也因此成为被告；2008年2月5日被告和SEC达成和解赔偿2千3百万美元。

　　l2007年9月6日SEC 对UT斯达康高管薛某提及诉讼，指控被告于2005年9月和10月期间，通过得知内幕消息在消息发布前卖出股票，避免了42万余美元的损失；被告和SEC达成和解协议，薛某同意将其420,226美元的收入上缴，同时支付31万美元的罚款，加上利息共计87.2万美元。

　　l2007年2月7日，SEC提及诉讼，指控新浪原董事长姜某在其妻陈某的“协助”和“怂恿”下，于2005年2月7日新浪发布业绩预测公告前根据内幕消息，于2005年2月4日非法卖空新浪股票；被告和SEC 达成和解，同意接受SEC的处罚，包括上缴非法所得25万多美元，并认罚约40万美元，姜某还被罚在五年之内不得再担任上市公司高管。

　　l2005年1月25日，SEC起诉网易一名前高管梁某，指控称，梁某在该公司准备发布其2003财年第三季度收益报告前已经获悉其所在部门收入将低于预期，并于公司发布收益报告的前两天售出了47,000股网易股票，从而避免了70万美元的个人损失；被告支付35.5129万美元的民事罚款﹐并归还交易所得的本息共计73.1169万美元，处罚还包括在5年内不允许在上市公司内担任负责人或董事。

　　回顾以上案例，我们该如何规避在美资本市场内幕交易的风险呢？

　　兵贵神速和“破窗理论”

　　和查处财务舞弊等执法案件相比较，SEC查处内幕交易案件的特征是：快、狠、准、猛。尤其是涉及重大并购、私有化等重大交易情况下，往往是重大交易公布几天之内、内幕交易完成24小时之内，SEC 就能锁定内幕交易内容，冻结相关账户资产，并通常在一至两周之内提及诉讼。兵贵神速，对内幕交易作出快速行动，一方面反映出SEC 的执法能力，另一方面也反映出SEC 对内幕交易的执法意志。这样一来才有威慑力，才可增强投资者信心，否则查处时间滞后，或者案件久拖不结，则失去此等效果。

　　SEC 对内幕交易调查的快速行动，不仅和SEC雄厚的信息技术力量有关，比如通过和(FINRA)信息共享可快速定位、分析相关易掌交易信息、成立新部门运用大数据进行交易监控等等；但更为重要的是和SEC对内幕交易一贯优先的执法立场有关。

　　从SEC过去几年在内幕交易指控案件数量来看，每年五十起左右，占全年执法案件约七百件的不到百分之十；和内幕交易相关的年处罚金额占近SEC执法年处罚总金罚约三十五亿美元的不到百分之十。所以不论从案件数量，还是从所罚没的总金额来看，似乎内幕交易在SEC 所有执法案件中所占的分量并不重大。但事实并非如此。

　　从SEC过去数年向国会述职和向公众公开的年报中所披露的每年执法描述中可以看出：对于内幕交易的执法SEC是优先级执法(top priority)、严厉执法( aggressively pursue)等等。这个公开年报也就是SEC的问责报告，该机构在美国过去数次财务舞弊风波中备受指责，包括来自国会的指责，如在安然事件、麦道夫欺诈案、2007年次债危机等。因此挽回SEC对资本巿场监管威信和公信力，是“后金融危机时代”历任SEC主席上台来的重要职责，强化执法也就顺理成章了。

　　2013年1月24日玛丽·乔·怀特(Mary Jo White)受到美国总统奥巴马正式提名，担任美国证券交易委员会(SEC)主席一职，成为SEC史上第一位担任过检察官的主席，她在10多年的检察官生涯里建立了自己“铁腕”的声誉，在打击白领犯罪和复杂证券及金融欺诈罪行方面毫不留情。金融危机后出台的《多德-弗兰克法案》也大大加强了对内幕交易打击的力度，该法案还规定，如果涉案金额超过100万美元，内幕交易的举报者可获得追回资金的10%到30%作为奖励。

　　SEC 在查处内幕交易案件上，一方面信息技术上比较成熟，另一方面违规与否相对好判断，不像财务舞弊案件，因此对SEC来说相对是执法成本低、见效快、易于促成当事人认罪或配合和解、市场反馈正面，十分有助于重塑和强化SEC巿场监管的严厉风格。

　　和媒体对前述中概或者华裔涉及内幕交易案件所报道的“杀猴儆鸡”相反，SEC 新主席在执法过程中所推崇的是“破窗理论”(Broken Window Policy)。这个“破窗理论”是指， 不论漏洞有多大， 只要是漏洞， 那么都会威胁整个窗户的安全；因此，SEC 对内幕交易的最新打击原则是无论案件大小，只要发现，则会严厉打击，这或许就类似于我们通常所说的“老虎和苍蝇”一起抓。

　　SEC 近年查处的两个最大内幕交易案件，莫属于SAC资本案和帆船集团(Galleon Group)内幕交易案。

　　SAC案件号称美国历史上最大的内幕交易案件，对冲基金SAC资本员工提前从内幕人处获得了某医药公司新药临床试验的结果，并从事内幕交易因此获益2.76亿美元；SAC资本为此向SEC和司法部分别支付了6亿和12亿美元达成民事和解；SAC资本还被法庭勒令退换了其管理的所有客户资金，而其拥有百亿美元资产的CEO史蒂芬科恩指控涉嫌“监管疏忽”，若罪名成立可能被永久性禁止从事证券行业；于2014年9月8日，直接操作内幕交易的基金组合经理被判入狱9年，罚款930万美元。

　　在帆船集团(Galleon Group)内幕交易案中，该对冲基金创始人兼CEO亿万富翁拉杰•拉贾拉南(Raj Rajaratnam)最终被认定14项欺诈罪名成立，被判11年监禁并面临6380万美元的罚款；卷入此案件的还有英特尔战略投资主管、麦肯锡咨询公司董事、IBM高级副总裁等数十名企业高管，总共21人在先后因此案被捕并认罪。真正体现“一个也不能少”的原则。

　　除了以上两只“大老虎”之外， SEC 近年也查处了一些金额较小的内幕交易案件，从其网站所披露的信息看，最小的内幕交易案件所涉及金额只有4千美元。

　　人性使然和任重道远

　　从以上案例来看，似乎不论是社会名流还是普通职业经理人甚至是更为普通的无职业人士，不论是那些属于世界五百强的大公司、或令人尊敬的大投行、大会计公司、明星对冲基金公司，还是尚属名不见经传的土豆公司，在利益诱惑面前是人人平等，其都有可能会投身于内幕交易。这一方面和自以为内幕交易是隐蔽的、无人知晓这样的侥幸心理有关，更重要的是和內幕交易这样貌似无本万利的特征有关，而且获利快，可赚快钱，因此属于可送亲人、送好友、当然更是要送自己的顺手大礼了。其实在SEC的严厉打击环境之下，内幕交易并非是低风险高回报的生意

　　归根结底，在财富金钱的诱惑面前，人性的贪婪往往是大有作为，而且经常是大胆作为。有人说财富给人带来的贪婪，远比人性因贪婪所创造的财富要多。

　　诚信是资本市场的基石，内幕交易是侵蚀诚信的毒瘤，彻底铲除之虽然很难，但对此行为进行快速、严厉打击已经是中外资本巿场监管的共识；反之，任由內幕交易盛行，则有可能出现：或者人们仍普遍坚守诚信底线，但只好对市场保持观望、退出，市场则会萎缩、甚至消亡；或者人们普遍放弃对诚信的期待，向底线进军，互拼底线，市场则在将崩溃前进入短暂的疯狂，人类将屈服于财富诱惑、因贪婪而退化。因此，为抑制人性中普遍贪婪的一面，为确保资本市场的持续、健康发展，建立和执行这样一套制度，以实现对内幕交易的快速、严厉打击，对市场的制度设计者来说，则是一项虽任重道远而必须要为之的任务。

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