就在昨天，中概股泡沫再次破裂了

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　　文/尹生 （微信公号jia-zhi-xian）

　　摘要：资本市场对中国互联网公司的价值重估，已经在昨天的香港和美国股市交易中得到确认，即便刚刚发布超预期财报的腾讯，也没能例外——大跌2.42%——而那些增长明显放缓、盈利能力不佳的公司如猎豹移动、唯品会，则成为率先被抛弃的对象，猎豹暴跌18.36%，而唯品会两天跌掉15%。

　　资本市场对中国互联网公司的价值重估，已经在昨天的香港和美国股市交易中得到确认。昨天移动工具开发商猎豹移动发布Q1财报后——营收同比增长57.2%——其股价暴跌了18.36%。

　　同一天，刚刚发布了超预期的Q1财报（营收增长43%，盈利增长34%）的腾讯，也出人意料的没有迎来资本市场的兴奋——昨天其股票大跌2.42%。另一家曾经的“妖股”——特卖电商唯品会则继续跌掉2.68%，其Q1财报发布后的两个交易日中累积已经跌掉15%。

　　即便在创业公司层面，昨天也是非同寻常的一天：去年曾宣布融资数千万元的一小时送药O2O药给力，昨天被爆出因为融资不到位，已经停止送药。医药互联网一直是互联网投资的热点领域，它的遭遇可能只是对今年以来有关创业融资收紧的传言的一次明确证实。

　　当然，你可以说这些公司的遭遇有其自身的问题，比如，猎豹预期第二季度营收增长仅为10~13%，同时其盈利能力也没有明显好转，本季度盈利同比下降65.2%。而唯品会的增长放缓也得到确认，营收增长仅为41%，下个季度的预期增长仅为37~42%，明显低于去年，同时盈利能力也明显下滑。

　　即便在腾讯那里，你也同样可以找到下跌的理由，比如其最重要的增长引擎广告业务的收入增长突然出现下降——从过去几个季度的接近和超过100%，下降到只有73%——这足以让人对其是否真的构建起了基于广告的印钞机产生担忧。

　　又比如，占其营收50%以上的游戏业务，增长速度要远低于其主要竞争对手网易，后者的游戏业务规模占到腾讯的35%，而营收增长速度是腾讯游戏的将近四倍，盈利增长是腾讯的三倍，网易的净利率（31%）也高于腾讯的（29%），相比而言，网易的用户影响力要比腾讯小得多，行业地位要弱得多。

　　与之相应，网易的股价自Q1财报发布以来的几个交易日中则上涨了超过10%，最高接近15%，目前其市值一直保持在200亿美元以上。相比之前投资者更愿意给那些有更大想象空间的公司更高的估值，现在他们似乎已经着手修正自己的选择标准——像网易这样眼下赚大钱、未来想象空间要差一些的公司，就受到了追捧。

　　市场风格变化的另外一个证据，是素来贴有价值投资者标签的巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦公司，在今年首个季度也出现在苹果公司大股东之列——尽管苹果公司的业绩负增长，而且股价暴跌，同时，伯克希尔哈撒韦公司参与竞购雅虎的传言也流传甚广，同样，雅虎公司也被认为是一家限于没落的互联网公司。

　　苹果和雅虎的共同特点是，它们都手握大量现金、现金等价物和短期投资，而且自由现金流仍然为正。这意味着，当泡沫破裂时，这样的公司不仅更容易幸存下来，而且还能利用其他公司的不利局面，展开收购或其他布局，从而在复苏时变得更为强大。当然，你也可以人为，它们的股价已经被看空了一段时间，泡沫已经提前开始释放，这也提供了安全的介入时机。

　　接下来，如果泡沫大范围破裂，对于那些在美国上市的中国互联网公司而言，注定是非常痛苦的一段时期。在之前的两篇文章《受伤的BAT：华尔街重估中国互联网》、《魏则西事件将如何影响中国互联网公司的估值》中，尹生认为：

　　相比过去投资人通常给予中国公司一定溢价，以反映其较高的增长水平，现在随着中国经济增长放缓，以及中国公司在业务结构上的局限——仍然以中国市场为主，全球投资人似乎正在重新评估他们手中的中国公司股票——BAT放缓的增长和起伏不定的盈利状况，给了他们理由。

　　也就是说，中国公司面临的不确定性将急剧增加——对于互联网公司而言，如何在更多的传统行业找到有效的商业模式，无异于一场互联网的新革命——对投资人而言意味着风险也会急剧增加，他们必须得到更多的价格折扣以补偿这些风险。

　　而现在，系统性的挤泡沫可能让一些中国公司的处境雪上加霜，尤其是那些营收增长明显放缓，盈利能力又较差，且看不到短期大幅改善的公司。以京东和猎豹移动这两家公司为例：京东的股价在过去一个多月里已经跌掉了将近四分之一，而猎豹移动在最近两个月里则跌掉了三分之一以上。

　　两家公司的营收增长都出现了明显的放缓趋势，而盈利能力则处于盈亏线附近，或者非常不稳定。相比而言，增长提升、且盈利能力稳健、手握大量现金的阿里巴巴，其股价却表现出了很强的抗跌性。

　　从某种程度上，这次挤泡沫除了美国加息等政策因素，更为深刻的原因，还与互联网发展到今天，需要从社会经济各个领域找到更强大的驱动力有关，新的商业模式的建立并非一蹴而就，在预期和现实之间必须不停地调整，这增加了目前阶段科技股的不确定性。

　　对中国互联网公司而言，你还可以这样理解，被挤泡沫只是它们糟糕的未来经营预期的反应，而这从根本上又是对中国经济问题的反应，经过多年高速狂飙后，中国互联网已经是中国经济的敏感指标，当各种力量集中发力时，过去被资本市场给予高预期的互联网宠儿的脆弱一面将暴露无遗。

　　当泡沫破裂时，投资者将变得更加保守，过去估值时普遍采用的营收指标，会部分被盈利指标代替，单纯依靠讲故事支撑的大部分公司将被抛弃，只有那些真正表现出可以预期的未来的故事才会被继续看好，甚至更受追捧，就像几天前得到苹果10亿美元投资的滴滴，此外，那些拥有大把现金、抗风险能力强大的公司，或者具备自我造血能力的创业公司，也会变得炙手可热。

　　价值线（jia-zhi-xian），互联网价值思想家，腾讯科技2015最有影响力的自媒体，数百名知名创业者、投资人、企业高管和意见领袖的共同选择。由互联网价值研究者、前福布斯中文版副主编尹生创建。

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